我们认为中国要保持经济长期可持续发展，必须要振兴机械装备制造业，实现产业升级和经济结构战略性调整。产业升级有利于扩大内需，改变经济增长方式，实现经济的良性循环。长远而言，我们相信中国将逐渐取代美国，成为全球最大的制造国。我们相信机械装备制造业在中国制造全球崛起的过程中将起非常关键的作用。目前，我们相信一些国内机械龙头企业拥有较强的研发创新能力，产品大都具有自主知识产权，并已初具国际竞争力。我们看好这些企业的赢利前景。行业评级为优于大市。

机械装备制造业是为我国经济发展和国防建设提供技术装备的基础性产业，对我国推进经济结构战略性调整，推动产业升级，扩大国内需求，实现经济可持续发展的战略至关重要。

过去五年里，机械行业处于高速稳定的发展阶段，06和07年均保持在30%以上的增长速度。同时，机械行业的赢利水平也在逐步提高。我们认为机械行业已经成为了工业利润的主要贡献者之一。

在今年复杂多变的国内外经济环境下，中国机械工业总体运行情况依然比较良好。2008年1-7月全国机械工业产值同比增长29%，产品需求依然比较旺盛。我们相信行业的增利因素，如销量的提升、产品结构的改善和产品提价，还是大于原材料涨价带来的减利因素。多家机械上市公司公布了良好的中期业绩报告，总体销售收入和利润都保持了较快的增长态势。

2008年三季度期间，受信贷紧缩、奥运会和房地产行业的增速下滑等因素影响，部分机械工业的产品需求可能会有所减弱。不过，中央政府对于经济增长下滑的风险已经开始重点关注。宏观调控政策可能会松动。我们估计2008年四季度机械工业的产品需求会有所回升。长远而言，我们认为主要机械装备行业在进口替代的背景下将继续保持25-30%左右的增速。我们相信拥有自主核心技术的国内机械装备公司将是主要受益者。

在整个机械装备行业里，我们现在比较看好四个子行业的前景：1)工程机械行业。我国日渐提高的基建投资将促进工程机械行业的快速发展。我们看好具有国际竞争力的国内龙头企业，如中联重科、山推、柳工、三一重工、徐工科技、山河智能和龙工；2)铁路设备行业。铁路设备类上市公司的行业进入壁垒较高，基本不受宏观调控政策的影响，具有比较明确的盈利增长前景，我们看好时代新材、晋西车轴、南车时代电气和南车股份；3)数控机床行业。数控机床是装备制造业的工作母机，国产数控机床替代进口的空间非常大。

我们看好数控化率和利润率较高的公司，包括秦川发展、天马股份和昆明机床；4)重型机械行业。重型机械制造业涉及国家经济安全和国防安全，受宏观调控的影响较小。我们看好具有提价能力和自主创新研发能力的细分行业龙头公司，分别是华锐铸钢、太原重工和天地科技。

投资摘要

据《金融时报》报道，美国经济咨询公司环球透视(Global Insight)的经济研究报告表明，中国制造业将继续保持其强劲增长态势。中国将逐渐取代美国，成为全球最大的制造国。我们相信机械装备制造业在中国制造全球崛起的过程中将起非常关键的作用。机械装备制造业是为我国经济发展和国防建设提供技术装备的基础性产业，对我国推进经济结构战略性调整，推动产业升级，扩大国内需求，实现经济可持续发展的战略至关重要。

我们认为中国要保持经济长期可持续发展，必须要振兴机械装备制造业，实现产业升级和经济结构战略性调整。产业升级是产业结构优化，不断降低劳动密集型产业在加工贸易中的比例，增加技术和资本的相应比重，促进产业链由低端的加工装配向高端的产品研发升级。同时，产业升级也有利于扩大内需，改变经济增长方式，实现经济的良性循环。

过去五年里，我们发现主要机械行业处于高速稳定的发展阶段，06和07年均保持在30%以上的增长速度。同时，2006年开始整个机械行业实现顺差。特别是工程机械行业的产品出口非常强劲，2007年出口同比增长81%，2008年上半年同比增长78%。

过去几年机械行业的赢利水平也在逐步提高。2008年1-5月份，全国规模以上工业实现利润10,944亿元，同比增长20.9%。其中，机械行业实现利润2,742亿元，同比增长39.3%。我们认为机械已经成为了工业利润的主要贡献者之一。2008年1-5月份，机械行业的利润占整个工业利润的比例为25%左右(比2007年的24%和2006年的23%有所提高)，而其所占固定资产投资的比重仅为10%。

今年以来，世界粮食、能源、金融问题同时升温。但是在复杂多变的国内外经济环境下，中国机械工业总体运行情况依然比较良好。2008年1-7月全国机械工业产值同比增长29%。各主要行业持续稳步增长，工程机械行业表现依然最好，工业产值增长明显高于其他行业，增速达到44%的水平；农用机械受到下游农业行业景气的促进，增速从07年同期的15%提高到34%。另外，石化通用、重型矿山、机床工具、电工电器和基础件行业产值增速均超过30%。这表明机械工业增速只是略有回落，机械工业产品需求依然比较旺盛，但是原材料价格和生产成本上升蚕食了工业企业利润。2008年上半年国内中厚板的价格同比上涨44%，大大高于我们年初20-30%涨幅的预计。不过，进入7月份以来，受下游需求萎缩影响，国内钢价走势开始全面调整。

总体而言，我们相信行业的增利因素，如销量的提升、产品结构的改善和产品提价还是大于原材料涨价带来的减利因素。在今年宏观调控和复杂多变的国内外经济环境下，多家机械上市公司仍然公布了良好的中期业绩报告，总体销售收入和利润都保持了较快的增长态势。

2008年三季度期间，受信贷紧缩、奥运会和房地产行业的增速下滑等因素影响，我们认为部分机械工业的产品需求可能会有所减弱。不过，中央政府对于经济增长下滑的风险已经开始重点关注。2008年下半年的经济工作重点已经由去年底的“双防”转为日前的“把保持经济平稳较快发展、控制物价过快上涨作为宏观调控的首要任务”。央行9月15日宣布，自9月16日起下调1年期人民币贷款基准利率0.27个百分点，存款基准利率保持不变。与此同时，还下调中小金融机构人民币存款准备金率1个百分点。此次货币政策的调整表明，保持宏观经济稳定增长更加重要。我们估计2008年四季度机械工业的产品需求会有所回升。

另外，据新华网消息，财政部拟定的可能超过1,000亿减税规模的增值税全面转型方案，日前已上报国务院待批。方案建议允许企业新购入的机器设备进项税金全额在销项税额中计算抵扣；取消行业限制，除国家限制发展的特定行业外，其他行业全部纳入增值税转型范围。我们认为，增值税转型在调整产业结构方面将发挥积极作用。如果方案推行，企业将有更大的积极性进行先进机械设备等固定资产的投资，从而推动技术升级，产品升级和行业升级。

在整个机械装备行业里，我们现在比较看好四个子行业的前景：1)工程机械行业。我国日渐提高的基建投资将促进工程机械行业的快速发展。我们看好具有国际竞争力的国内龙头企业。如中联重科、山推、柳工、三一重工、徐工科技、山河智能和龙工；2)铁路设备行业。铁路设备类上市公司的行业进入壁垒较高，基本不受宏观调控政策的影响，具有比较明确的盈利增长前景，我们看好时代新材、晋西车轴、南车时代电气和南车股份；3)数控机床行业。数控机床是装备制造业的工作母机，国产数控机床替代进口的空间非常大。我们看好数控化率和利润率较高的公司，包括秦川发展、天马股份和昆明机床；4)重型机械行业。重型机械制造业涉及国家经济安全和国防安全，受宏观调控的影响较小。看好具有提价能力和自主创新研发能力的细分行业龙头公司，分别是华锐铸钢、太原重工和天地科技。

估值

今年我国股票市场受多重因素影响，大盘指数大幅下降。由于机械板块的中期业绩优于大盘，机械板块的股价表现比大盘稍微好些。2008年上半年，工程机械板块、重型机械板块、机床板块和铁路设备板块的净利润同比分别上涨36%、69%、49%和106%。而沪市上市公司2008年上半年净利润总计4,808亿元，同比增长15.9%；深市主板上市公司2008年上半年实现净利润587.15亿元，同比增长16.1%。

自2007年12月28日至2008年9月26日，上证综指和深圳成指分别下跌了56%和57%，而同期工程机械板块、重型机械板块、机床板块和铁路设备板块跌了55%、43%、52%和50%。机械类上市公司的股价整体表现优于沪深大盘。目前，我国主要机械上市公司的估值水平已与国际接轨，估值具有吸引力。

1.工程机械行业

工程机械需求状况与固定资产(尤其是基本建设)投资有一定相关性。1999-2007年中国城镇固定资产投资和工程机械销售收入以每年22%和23%的速度增长。2008年1-8月，城镇固定资产投资同比增长27.4%。我们认为紧缩政策不会对基础建设投资带来严重的影响，我国日渐提高的基建投资(尤其是铁路建设投资的加速)将促进工程机械行业的快速发展。

虽然，受信贷紧缩、奥运会和房地产行业的增速下滑等因素影响，2008年三季度工程机械的产品需求可能会比较疲弱。不过，我们估计宏观调控政策将有所松动。我们相信我国政府目前财政实力比较雄厚，有能力通过增加固定资产投资(或减少税收)扩大内需，防止经济大起大落、熨平经济波动周期。在目前复杂的世界经济环境下，我们认为通过保持一定规模的基建投资来维持经济平稳较快发展可能是中央政府比较熟悉且能控制的一种有效的调控手段。

我们预计奥运后国家可能会推行比较积极的财政政策，基础设施建设可能会提速。展望2008-2010年，我们相信中国工程机械行业将继续保持高速增长态势。我们相信中国基建市场不仅是目前全球范围内增长最快的市场，也是未来发展潜力最大的市场。中国工业化、城镇化进程尚处于初级阶段，铁路、公路、机场、码头、水利水电、场馆等基础设施建设需求潜力巨大。京沪高速铁路建设、南水北调、西电东送、西气东输、上海黄浦江两岸开发、上海世博会场馆建设、天津滨海新区开发、沈阳新区开发、北京首钢东迁、唐山集装箱码头建设、灾后重建等国家重点工程将给工程机械行业带来巨大推动力。同时，出口增长强劲也将成为行业景气度提升的重要动力之一。

目前我们比较看好具有国际竞争力的国内工程机械行业龙头企业，包括中联重科、山推、柳工、三一重工、徐工科技、山河智能和龙工。我们相信这些国内龙头公司目前面临着难得的大发展机遇，不但国内市场蓬勃发展，国外巨大的市场也开始向中国企业敞开大门。这些企业具有较强的研发创新能力，产品大都具有自主知识产权，进口替代空间巨大。同时，这些企业已初具国际竞争力，产品出口估计将增长强劲。我们认为龙头公司的产品结构将持续提升，新产品逐步形成规模，3-5年后，国内企业有望跻身于世界工程机械10强。

目前，我们估计2009年工程机械上市公司的平均盈利将同比上升37%左右。08年工程机械行业上市公司的平均市盈率为12.2倍，09年平均市盈率估值则在8.9倍的水平，08-09年净资产收益率预计将维持在24.5%左右。综合考虑国内工程机械行业的发展前景、盈利水平、潜在资产注入和抗风险能力等各种因素，我们认为国内工程机械行业上市公司09年动态市盈率11-15倍的定价可以体现其合理价值(由于A/H股估值的差异，H股的估值会更低些)。我们认为，我国最大的三家工程机械公司(分别是徐工科技、三一重工和中联重科)可以享有09年动态市盈率15倍的估值水平。

2．铁路设备行业

铁路运输在中国一直占有很重要的地位，07年铁路大约承担全国34%的客运量以及24%的货运任务。随着中国经济的高速增长，铁路基础设施建设已经落后于经济发展带来的运输需求，并且直接导致铁路运力紧张和运力不足，90%以上的线路均出现超负荷运转。中国庞大的人口基数以及广阔的国土面积决定了铁路运输的重要性。在现阶段能源价格高涨的背景下，重点发展铁路运输这种低耗能、低成本、长距离、大运力以及安全性好的运输方式具有现实意义。

未来客运高速和货运重载将成为发展重点，随着国家政策在核心部件国产化方面的扶持，国产铁路配件产品将在未来动车组的配套和重载升级方面取得突破，我们认为铁路设备公司未来可能有较大上升空间，从中长期的角度我们看好这个子行业。在铁路行业大发展的背景下，我们相信铁路设备类上市公司的可持续发展将保持到2010年之后，且不受宏观调控政策的影响，具有比较明确的盈利增长前景。另外，由于铁道部实行质量认证体制，铁路设备行业的进入壁垒较高。因此我们认为铁路设备类上市公司存在较好的投资机会。

目前我们比较看好四家铁路设备上市公司，分别是时代新材、晋西车轴、南车时代电气和南车股份。从基本面的判断，南车股份是国内最大的综合性铁路设备制造商，产品线最丰富，是铁路大发展的直接受益者，时代新材和南车时代电气的产品专注于特殊的细分领域，档次、产品结构和自主研发能力比较强，两家公司都有南车集团的背景；另外晋西车轴在吸收合并母公司旗下的车轴资产后，公司行业地位得到了极大的加强，母公司具有兵器集团的背景，这四家企业在未来高速铁路配套中将有很大的发展空间。

目前，我们估计2009年铁路设备上市公司的平均盈利将同比上升36%左右。08年铁路设备行业上市公司的平均市盈率为20.5倍，09年平均市盈率估值则在15倍的水平，08-09年净资产收益率预计将维持在12.5%左右。铁路设备上市公司基本不受宏观调控政策的影响，具有比较明确的盈利增长前景，我们认为估值水平可以处于机械行业的高端。综合考虑国内铁路设备行业的发展前景、盈利水平、潜在资产注入和抗风险能力等各种因素，我们认为国内铁路设备行业上市公司09年动态市盈率20倍的定价可以体现其合理价值(由于A/H股估值的差异，H股的估值会更低些)。

3．数控机床行业

数控机床是装备制造业的工作母机，是制造机器的机器。振兴装备制造业的16个关键领域，每个领域的振兴都需要大批先进的数控机床来装备。同时，数控机床作为国防军工的战略装备，是各种武器装备最重要的制造手段，是国防军工装备现代化的重要保证。

随着中国经济的快速发展，数控机床的国内市场需求持续高涨。根据中国机床协会市场部报道，2007年中国机床市场容量以23%的速率扩张，消费额超过160亿美元，占世界机床产值的24%左右。从2002年起，中国连续5年成为世界机床消费第一大市场。不过，国产数控机床的市场占有率仍然不高，中国目前还是世界最大机床进口国。

我们认为中国数控机床仍处于发展周期的起步阶段，国产数控机床仍远不能满足我国机床消费结构日益升级的需求。国产数控机床主要为中低档产品，高档产品、成套成线产品和关键功能部件大部分为国外进口。长远而言，中国经济平稳快速增长，下游行业的快速发展及产业升级对我国机床行业提供了巨大的需求。今后高档数控机床主要品种将基本立足于国内，国产数控机床替代进口的空间非常大。因此，我们看好机床类上市公司的赢利前景。

虽然沈阳机床是我国最大的机床制造商，产品品种齐全，研发实力强大，但是公司的经营管理效率不高。我们目前比较看好规模相对较小，数控化率和利润率较高的秦川发展、天马股份和昆明机床。

目前，我们估计2009年机床行业上市公司的平均盈利将同比上升44%左右。08年机床行业上市公司的平均市盈率为16.7倍，09年平均市盈率估值则在11.6倍的水平，08-09年净资产收益率预计将维持在25%左右。综合考虑国内机床行业的发展前景，盈利水平和潜在资产注入，抗风险能力等各种因素，我们认为国内机床行业上市公司09年动态市盈率13-15倍的定价可以体现其合理价值(由于A/H股估值的差异，H股的估值会更低些)。不过，天马股份除了机床业务外，还有铁路轴承和风电设备业务，其估值应该高于机床类股票，接近铁路设备类公司。

4．重型机械行业

重型机械制造业主要为电力、矿山、冶金、化工、造船等基础工业和国防工业提供重大技术装备和大型铸锻件的基础工业。我们认为重型装备制造业水平的高低是衡量一个国家工业发展水平和国际竞争力的重要标志，是决定国家在经济全球化过程中国际分工与地位的关键因素。由于重型机械制造业涉及国家经济安全和国防安全，因此受宏观调控的影响较小。同时，发达国家对高精设备严格限制出口高端重型机械，因此具有自主创新研发能力的国内重型机械厂商在未来长时间内将有很大的发展空间。

过去7年，重型机械制造业伴随着我国经济的高速、稳定的增长，出现了经济良性循环和科技创新能力不断增强的大好局面。工业总产值保持约32%的速度稳定快速增长；进出口总额不断增长，2006年出现顺差，这标志我国重型机械已走出国门，开始装备世界。2008年前7个月，在我国经济宏观控制的大背景下，重型机械行业依然保持较快的增长态势，工业总产值同比增长36%，高于全国工业总产值29%的增幅。

我国上市的重型机械公司较少。我们现在看好具有提价能力和自主创新研发能力的细份行业龙头公司，分别是华锐铸钢、太原重工和天地科技。华锐铸钢为重型机械设备提供高质量的铸锻件。目前华锐铸钢订单饱满，在手订单已经排到09年中期。大型铸锻件行业的技术壁垒较高，先期投入较大，因此行业的集中度较高，国内具备生产300吨以上的钢锭和200吨以上铸件的只有华锐、一重、二重和上重四家企业。太原重工产品的下游行业都处于景气状态，设备需求旺盛。公司在手订单比较充足。截至08年6月底，太原重工在手订单116亿元人民币，未来两年收入的确定性比较强。同时，太原重工新的发展方向属于未来国家支持的领域，发展前景非常看好。天地科技是煤炭装备行业绝对的龙头企业。公司主要产品是煤炭行业产业升级和技术换代的关键装备，具有较高的技术含量和专用性，市场定位非常高。目前，天地科技的产品组合已经覆盖了地下采矿的所有核心设备，包括采煤机、掘进机、运输机和液压支架等设备。同时，我们预计母公司仍有煤炭设备板块内的高质量资产并未上市，因此存在一定资产注入的可能性。

目前，我们估计2009年重型机械行业上市公司的平均盈利将同比上升57%左右。08年重型机械行业上市公司的平均市盈率为19.5倍，09年平均市盈率估值则在12.4倍的水平，08-09年净资产收益率预计将维持在25.6%左右。重型机械类上市公司在手订单比较充足，未来两年收入的确定性比较强，并具有提价能力，我们认为估值水平可以处于机械行业的高端。

综合考虑国内重型机械行业的发展前景、盈利水平、潜在资产注入和抗风险能力等各种因素，我们认为国内重型机械上市公司09年动态市盈率16倍的定价可以体现其合理价值。

中国制造强势崛起

据《金融时报》报道，美国经济咨询公司环球透视(Global Insight)的经济研究报告表明，中国制造业将继续保持其强劲增长态势。中国将逐渐取代美国，成为全球最大的制造国。

Global Insight研究报告称，2006年中国的工业增加值(名义美元)占全球工业增加值总量的10.8%，全球制造业排名列第三。估计2006－2015年中国工业的增加值复合增长率达9.1%，远高于世界平均3.8%的增幅和美国2.8%的增幅。到2015年，该比例将跃升至19.9%。Global Insight预测，如果以名义工业增加值(名义美元)来测算，中国将在2013年左右超越美国成为全球最大的制造国。如果以实际工业增加值(按通货膨胀调整后的实际美元)来测算，中国将在2020年左右超越美国成为全球最大的制造国。

我们相信机械装备制造业在中国制造全球崛起的过程中将起非常关键的作用。机械装备制造业是为我国经济发展和国防建设提供技术装备的基础性产业，对我国推进经济结构战略性调整，推动产业升级，扩大国内需求，实现经济可持续发展的战略至关重要。

我们注意到过去几年中国固定资产投资结构已经发生了较大的改变。制造业占固定资产投资的比重从2004年的25 %上升到2008年上半年的33%。

我们认为，我国目前正面临着如何由“出口导向型的低端加工贸易”经济向“进口替代型的产业升级”经济平稳过渡的挑战。出口导向型的低端加工贸易经济模式形成了大量的粗放型，劳动密集型产业，消耗大量资源，劳动生产力低。我们认为中国要保持经济长期可持续发展，必须要振兴装备制造业，实现产业升级和经济结构战略性调整。

产业升级是产业结构优化，不断降低劳动密集型产业在加工贸易中的比例，增加技术和资本的相应比重，促进产业链由低端的加工装配向高端的产品研发升级。同时，产业升级也有利于扩大内需，改变经济增长方式，实现经济的良性循环：劳动者收入高→高技术含量、高附加值的商品需求强→产业结构层级高→竞争力强→产业利润高→劳动者收入高。

为了进一步完善促进机械装备制造业振兴，我国相继颁布了《国家重大技术装备研制和重大产业技术开发专向规划》和《关于加快振兴装备制造业若干意见》。过去五年里，我们发现主要机械行业处于高速稳定的发展阶段，06和07年均保持在30%以上的增长速度。同时，2006年开始整个机械行业实现顺差。特别是工程机械行业的产品出口非常强劲，2007年出口同比增长81%，2008年上半年同比增长78%。

过去几年机械行业的赢利水平也在逐步提高。2008年1-5月份，全国规模以上工业实现利润10,944亿元，同比增长20.9%。其中，机械行业实现利润2,742亿元，同比增长39.3%。我们认为机械已经成为了工业利润的主要贡献者之一。2008年1-5月份，机械行业的利润占整个工业利润的比例为25%左右(比2007年的24%和2006年的23%有所提高)，而其所占固定资产投资的比重仅为10%。

大力发展机械装备制造业，有助于我国实现产业升级，产品升级，技术升级，进而提升我国工业企业整体利润。而工业企业利润的提高将促进企业将其盈利再次投资固定资产及更新改造以实现扩张，从而进一步推动机械装备制造业的发展。

今年以来，世界粮食、能源、金融问题同时升温，国际原油价格上涨四成最高达到每桶145美元以上，大米等粮食价格持续上涨，次贷危机导致的经济损失数据仍在不断翻新，我国政府在抑制通胀与防止经济下滑平衡木上谨慎前行。但是在复杂多变的国内外经济环境下，中国机械工业总体运行情况依然比较良好。

2008年7月份全国机械工业增速略有下滑，工业产值同比增长27%。总体而言，2008年1-7月全国机械工业总体运行情况良好，工业产值同比增长29%。各主要行业持续稳步增长，工程机械行业表现依然最好，工业产值增长明显高于其他行业，增速达到44%的水平；农用机械受到下游农业行业景气的促进，增速从07年同期的15%提高到34%。另外，石化通用、重型矿山、机床工具、电工电器和基础件行业产值增速均超过30%。

这表明机械工业增速只是略有回落，机械工业产品需求依然比较旺盛，但是原材料价格和生产成本上升蚕食了工业企业利润。2008年上半年国内中厚板的价格同比上涨44%，大大高于我们年初20-30%涨幅的预计。不过，进入7月份以来，受下游需求萎缩影响，国内钢价走势开始全面调整。

总体而言，我们相信行业的增利因素，如销量的提升、产品结构的改善和产品提价还是大于原材料涨价带来的减利因素。图表13显示，2008年1-5月份，机械行业利润同比增长39.3%，高于工业利润20.9%的同比增幅。另外，多家机械上市公司公布了良好的中期业绩报告，总体销售收入和利润都保持了较快的增长态势。